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在樓市走冷、房地產(chǎn)遭遇國家調控的狙擊下，受限較大的信托公司紛紛轉向能源行業(yè)。能源信托的春天真的到來了嗎？

2011年8月，中信信托宣布將發(fā)行兩只總規(guī)模預計為200億元的產(chǎn)業(yè)投資基金，專注于煤炭產(chǎn)業(yè)和煤層氣等領域的整合開發(fā)。

今年以來，由于銀信合作的逐漸規(guī)范以及房地產(chǎn)信托監(jiān)管力度的加大，信托公司的傳統(tǒng)業(yè)務支柱面臨無米下鍋的尷尬境地，礦產(chǎn)資源信托漸漸成為了信托公司的主流業(yè)務之一。中信信托似乎找到了資本投資的另一片藍海。

“其實能源信托產(chǎn)品在我國存在已久，大概在2004年就已經(jīng)出現(xiàn)了，只是由于在信托業(yè)務中占比規(guī)模較小并未引起人們的注意?！逼找尕敻划a(chǎn)品部副總監(jiān)劉輝向《能源》雜志記者說道。在他看來，今年，能源類尤其是礦業(yè)類的信托產(chǎn)品與以往相比，不論是數(shù)量還是規(guī)模上都增加不少。

受銀信合作、房地產(chǎn)信托等傳統(tǒng)信托業(yè)務受限制的影響，礦產(chǎn)能源類信托正成為信托公司新的利潤增長點。從收益上看，礦產(chǎn)信托是唯一可以匹敵房地產(chǎn)信托的產(chǎn)品。根據(jù)用益信托的統(tǒng)計，今年的礦類信托平均收益達到9.19%，稍低于房地產(chǎn)信托的9.81%。

在樓市走冷、房地產(chǎn)遭遇國家調控的狙擊下，受限較大的信托公司紛紛轉向能源行業(yè)。能源信托能否真正迎來自己的春天？

“整合風暴”下的新商機

能源信托是一種不太好懂的投資。

和其他公司的財報相比，礦業(yè)企業(yè)的財報充斥著“已探明儲量”、“可開采儲量”等讓資本市場迷惑的專業(yè)數(shù)據(jù)，但這些阻止不了資本對高企股利的關注。能源企業(yè)的年股利收益率往往非常高，有些甚至超過10%，例如作為石油和天然氣儲量大國，加拿大的能源信托基金的實際投資年回報率約為7%。

盡管紅利涌動，但這一行業(yè)的門檻較高，尤其是礦產(chǎn)資源類企業(yè)現(xiàn)金流富足。信托公司一直沒有機會大規(guī)模介入能源行業(yè)。

2010年，全國范圍內加快了礦產(chǎn)企業(yè)兼并重組的步伐，企業(yè)對資金需求量大增，因此形成了巨大的資金缺口。這為信托公司進入能源行業(yè)提供了絕佳的機會。

“礦產(chǎn)資源類企業(yè)本身對資金的需求量就很大，加之運輸成本、勞動力價格等的大幅提升，開礦成本越來越高，而從銀行貸款卻越來越難，礦產(chǎn)老板都在四處融資?！眲⑤x向《能源》雜志記者說道。

隨著資源整合和開發(fā)力度的不斷加大，我國資源領域的資金缺口也越來越大。僅以煤層氣為例，我國煤層氣儲量為37萬億立方米，位居世界第三，到2020年，我國煤層氣產(chǎn)量或將達到500億立方米，總開發(fā)資金缺口將超過萬億元。

盡管銀行貸款模式一直是能源金融的主要形式，但在能源行業(yè)迅猛發(fā)展和急劇變革的大背景下，融資需求越來越多，急需新的金融渠道的介入。由于受到各種因素的限制，傳統(tǒng)銀行和資本市場對礦產(chǎn)資源類企業(yè)的貸款要求較高，除少數(shù)大型礦產(chǎn)企業(yè)外，大部分礦產(chǎn)企業(yè)尤其是中小礦企的融資需求得不到滿足。

在這一背景下，信托找到了自己的位置。

信托公司以其靈活的制度設計為礦產(chǎn)資源類企業(yè)提供了廣闊的投融資渠道，在贏得了礦企青睞的同時，也借機在能源行業(yè)跑馬圈地。目前，信托公司在煤炭、成品油、電力、化工、光伏、低碳產(chǎn)業(yè)和循環(huán)經(jīng)濟等領域都開發(fā)設計出了一系列的信托融資產(chǎn)品。

近幾年發(fā)行的能源類信托產(chǎn)品在交易架構上采用了股權、債權、資產(chǎn)受益權、第三方擔保等多種手段。其中風險收益結構化、信托受益權轉讓的期權協(xié)議、母子基金、擴募贖回機制、“信托+有限合伙”的PE基金模式等已被用于信托產(chǎn)品設計。

盡管目前礦產(chǎn)業(yè)信托增量大幅增加，但與房地產(chǎn)信托相比其數(shù)量還實在太少。因此特殊性，礦業(yè)很難成為下一“房地產(chǎn)業(yè)”，成為一些信托公司未來的盈利支柱。據(jù)統(tǒng)計，2011年上半年，房地產(chǎn)信托的發(fā)行規(guī)模已經(jīng)達到1552.94億元，而同期礦產(chǎn)信托只有74.98億元。

風險，“燙手的山芋”

目前，國際能源信托業(yè)務多集中在石油、天然氣等領域，而中國的能源信托產(chǎn)品多集中在礦產(chǎn)資源類企業(yè)。巨大的開采安全風險，也因此成了能源信托的毒藥。雖然，不少信托公司、PE都看好礦產(chǎn)能源行業(yè)，但是真正涉足的公司并不多。

“這主要是因為，能源行業(yè)門檻高，而且一旦出現(xiàn)安全事故，礦企就會停產(chǎn)從而影響現(xiàn)金流，投資的風險高于房產(chǎn)。信貸機構對礦產(chǎn)能源企業(yè)的融資行為十分謹慎。”據(jù)劉輝介紹，為了保證資金安全，在通過企業(yè)的融資申請時，信貸機構通常會附加較多的條件或限制。

為保證信托資金的安全，信托公司在做能源類信托產(chǎn)品時，最重要的是先分清楚礦產(chǎn)企業(yè)擁有的是探礦權還是采礦權。

對于擁有采礦權的礦產(chǎn)企業(yè)，礦的好壞、儲量以及物流成本也都應該納入到風險體系中。通常礦的產(chǎn)能越大，平均成本就越低，利潤也就越豐厚。

由于礦產(chǎn)資源項目的前期融資成本很高甚至可能超過房地產(chǎn)信托的融資成本，而且投資周期長、受政策影響較大，且地下資源的儲量與地質勘探的結果可能會有一定的偏差，因此投資風險較高。

用益信托分析師顏玉霞指出，由于目前礦業(yè)權的評估存在著很大的不確定性，建立完善的礦業(yè)權評估體系顯得尤為重要。

此外，由于礦產(chǎn)信托的風險控制手段更少，其不確定性更大，也限制了其規(guī)模的發(fā)展。因此，雖然從2004年我國就已經(jīng)出現(xiàn)了能源信托業(yè)務，但是直到現(xiàn)在才真正引起市場的注意。

“中信模式”能走多遠？

中信信托與資源開發(fā)企業(yè)合作設立了“中恒聚信”與“聚信泰和”兩家產(chǎn)業(yè)基金管理公司，計劃一年內各募集100億元，分別參與山西、貴州的煤炭整合和技術改造。

不同于普通的信托模式，中信信托使用的是有限合伙形式的產(chǎn)業(yè)基金模式。產(chǎn)業(yè)基金是以某一產(chǎn)業(yè)為投資對象，以追求長期收益為目標，屬成長及收益型投資基金。在西方國家，“產(chǎn)業(yè)投資基金”相當于“有組織的私人股本市場”。目前，我國尚未出臺相關的產(chǎn)業(yè)投資基金的法律法規(guī)，因此，國內還沒有出現(xiàn)嚴格意義上的產(chǎn)業(yè)基金。

相比于以往規(guī)模較小的能源信托，中信信托的產(chǎn)業(yè)基金為煤炭產(chǎn)業(yè)帶來了更多的機會。它可以為煤礦企業(yè)提供股權資金、債權資金、結構型資金，可以集中產(chǎn)業(yè)方專業(yè)的管理經(jīng)驗以及金融方的經(jīng)驗，可以集中股東資源更好地為項目或企業(yè)提供服務，使得項目的價值更好地發(fā)揮出來。

“中信信托推出的這兩只基金投資于多個煤礦，利于分散安全生產(chǎn)事故風險。在被投資的煤炭企業(yè)中，基金一般不當?shù)谝淮蠊蓶|，第一大股東需要承擔安全生產(chǎn)事故責任?！眲⑤x向《能源》雜志記者說道。他還指出，投資信托產(chǎn)品和加入有限合伙基金有很大區(qū)別，前者基本上是一個固定收益產(chǎn)品，而基金的本金和收益都是浮動的。

習慣了類固定收益的信托投資者，會選擇收益浮動的有限合伙基金嗎？

最終的關鍵還是價格。劉輝認為，如果能夠以較低的價格進入，吸引投資者不是一個難題。

據(jù)透露，北京聚信泰和基金入股的一些煤炭項目，其靜態(tài)市盈率僅為4倍左右。在這樣的情況下，即使沒有任何資本運作，4-5年時間也足以收回所有投資。

但從山西煤炭整合的案例來看，煤炭企業(yè)對開放股本較為謹慎，一般寧愿高息借債，也不愿意輕易出讓股權，進而危及“主權”。盡管，中信信托創(chuàng)新研究部總經(jīng)理李峰曾公開喊話，中信信托是協(xié)助產(chǎn)業(yè)方去并購、做大、進行資本運作，而不是喧賓奪主。但是，這并沒有緩解煤炭企業(yè)對失去礦產(chǎn)業(yè)務控制權的擔憂。

因此，業(yè)內人士對中信的兩只基金能夠拿到多少項目仍持有疑問。

實際上，不愿出讓股權也是造成山西煤炭企業(yè)融資難的重要原因。而且并購完成之后的技術改造和產(chǎn)能提升，都需大量的資金投入。因此，從長遠來看，開放企業(yè)的股本才是礦產(chǎn)資源類企業(yè)的發(fā)展之道。

在貴州的煤炭整合中，當?shù)卣呀?jīng)注意到這一問題，已經(jīng)開始積極引導并購主體吸引產(chǎn)業(yè)基金的股權投資加入。

在這一背景下，“中信模式”能走多遠依然是個疑問。